Company Analysis

SAPPE : เข้าสู่วัฎจักรลงทุน

พรีวิวไตรมาส 3/2567 เราคาดว่า SAPPE จะรายงานงบการเงินไตรมาส 3/2567 เมื่อวันที่ 14 พ.ย.2567 ด้วยกำไรปกติที่ 291 ลบ. (-10.6% YoY และ -27.2% QoQ) หากไม่รวมผลขาดทุนจาก FX ที่ 10 ลบ. และคิดเป็น 84.7% ของประมาณการทั้งปีนี้ของเรา

สาเหตุที่กำไรปกติลดลงในเชิง YoY แม้ยอดขายเติบโตทรงตัว คาดจะมาจาก

ค่าใช้จ่ายในการขายที่สูงขึ้นจากการจ้าง SEVENTEEN เป็นแบรนด์แอมบาสซาเดอร์ทั่วโลกของ Mogu Mogu
อัตราการผลิตที่ลดลงเป็น 61% (-19 ppts YoY และ -13 ppts QoQ) หลังขยายกำลังการผลิตขึ้น 25% ซึ่งส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ลดลง

สาเหตุที่กำไรปกติลดลงในเชิง QoQ จะมาจาก

ยอดขายในต่างประเทศที่ลดลงเป็น 1.3 พันลบ.
(-3.3% YoY และ -19.9% QoQ) จากปัญหาความขัดแย้งในตะวันออกกลางซึ่งส่งผลกระทบต่อการขนส่งกอปรกับการเพิ่มสินค้าคงคลังในสหราชอาณาจักรและการดำเนินงานที่สะดุดลงของผู้จัดจำหน่ายในประเทศอินโดนีเซียของ SAPPE
เงินบาทที่แข็งค่าขึ้น เราคาดว่า GPM ไตรมาส 3/2567 จะอยู่ที่ 45.0% (-1.2 ppts YoY และ -2.1 ppts QoQ) จากอัตราการผลิตที่ลดลงและเงินบาทที่แข็งค่าขึ้น

โดยรวม ฤดูกาลของยอดขายที่ต่ำเกิดขึ้นเร็วกว่าปกติในปี 2567 และเราคาดว่ายอดขายและกำไรปกติจะลดลงต่อเนื่อง QoQ แต่ดีขึ้น YoY ในไตรมาส 4/2567

วัฎจักรการลงทุน แม้ downside risk จำกัดในปี 2567 แต่เราคาดว่า SAPPE กำลังอยู่ระหว่างการเปลี่ยนถ่ายไปยังวัฎจักรการลงทุนหลังได้ประโยชน์จากยอดขายที่เติบโตขึ้นและอัตรากำไรที่เพิ่มขึ้นในช่วง 2 ปีที่ผ่านมาจากการใช้โรงงานผลิตปัจจุบันและการเจาะตลาดไปยังประเทศส่งออกเดิมๆ ในอนาคตต่อไป การลงทุนของ SAPPE จะมาจาก 2 รูปแบบ ได้แก่ ค่าใช้จ่ายการตลาดและ Capex สำหรับการขยายกำลังการผลิต และ เหมือนกับที่ SAPPE ได้ว่าจ้าง SEVENTEEN เพื่อเป็นแบรนด์แอมบาสซาเดอร์ทั่วโลกของแบรนด์ Mogu Mogu ซึ่งส่งผลให้ค่าใช้จ่าย SG&A เพิ่มขึ้นในปีนี้ ในปีต่อๆไป SAPPE จะใช้งบประมาณการตลาดในสัดส่วนเดียวกัน แต่จะใช้เจาะจงเฉพาะกลุ่มเป้าหมายในแต่ละภูมิภาคมากขึ้น ค่าใช้จ่ายส่วนนี้จำเป็นสำหรับการขยายธุรกิจไปยังตลาดใหม่ ในส่วนของ capex บริษัทฯ จะลงทุนที่ 1.63 พันลบ. ในการก่อสร้างโรงงานผลิตแห่งใหม่ซึ่งถือเป็น capex ระดับสูงสุดในรอบทศวรรษเพื่อเพิ่มกำลังการผลิตขึ้น 25-30% และติดตั้งเครื่องจักรเพิ่มเติมสำหรับการขยายกำลังการผลิต
ปรับประมาณการกำไร แม้ปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2567 ขึ้น 1% แต่เราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2568/69 ลง 3.8%/4.3% เราปรับลดประมาณการ GPM ในปี 2568/69 ลงมาอยู่ที่ 45.3%/45.8% จาก 46.0%/46.3% เพื่อสะท้อนค่าเสื่อมราคาที่สูงขึ้นและราคาน้ำตาลที่อาจไม่ลดลงเหมือนที่เราเคยคาดไว้จากอัตราการผลิตที่ลดลงจากบราซิล เรายังปรับเพิ่มประมาณการสัดส่วนค่าใช้จ่าย SG&A ต่อรายได้ขึ้น 80 bps/130 bps เพื่อรวมความจำเป็นในการใช้ค่าใช้จ่ายการตลาด

แนะนำ “ซื้อ” TP ที่ 82.20 บาท เชื่อว่า SAPPE ยังอยู่ในช่วงเติบโตเพราะยังสามารถขยายช่องทางการขายทั้งในประเทศเดิมและประเทศใหม่ นอกจากนี้ SAPPE ยังซื้อขายด้วยมูลค่าที่ไม่แพงด้วย PER ปี 2568/69 ที่ 14.6 เท่า/13.4 เท่า เทียบกับ PER ของกลุ่มปี 2568 ที่ 18.8 เท่า