KS: BLA อัตรากำไรดีขึ้น แต่มูลค่าตึงตัว

วิเคราะห์โดย KS Research Fundamental

1 มี.ค. 2569

🛡️ KS: BLA อัตรากำไรดีขึ้น แต่มูลค่าตึงตัว

📌กำไรปกติไตรมาส 4/2568 เพิ่มขึ้นจากการเคลมค่าสินไหมที่ลดลง BLA รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 4/2568 ที่ 1.3 พันลบ. (+30% YoY ละ +42% QoQ) หากไม่รวมกำไรที่ไม่เกิดขึ้นประจำจากเครื่องมือทางการเงิน กำไรปกติจะอยู่ที่ 1.15 พันลบ. (+13% YoY และ +20% QoQ) กำไรปกติที่เติบโตอย่างแข็งแกร่ง สาเหตุหลักจากการเคลมค่าสินไหมทดแทนที่ลดลงในไตรมาส 4/2568 โดย BLA รายงานกำไรปกติปี 2568 ที่ 4.3 พันลบ. เพิ่มขึ้น 8% YoY แต่ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ที่ 4.8 พันลบ. อยู่ 9%

📌มุมมองเชิงบวกจากการประชุมนักวิเคราะห์ เราเข้าร่วมการประชุมนักวิเคราะห์ของ BLA เมื่อวันที่ 23 ก.พ. และเราได้รับมุมมองเชิงบวกจากประเด็นสำคัญที่ฝ่ายบริหารสื่อสารออกมา เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโตแข็งแกร่งขึ้นหนุนจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่มีเสถียรภาพมากขึ้น และประสิทธิภาพการบริหารจัดการค่าสินไหมทดแทนที่ดีขึ้น

📌การเปลี่ยนแปลงสมมติฐานหนุนให้ยอดคงเหลือ CSM เพิ่มขึ้น ยอดคงเหลือ CSM ในไตรมาส 4/2568 เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเป็น 4.37 หมื่นลบ. เพิ่มขึ้น 7% YoY และ 8% QoQ ฝ่ายบริหารอธิบายว่า การเพิ่มขึ้นดังกล่าวมีสาเหตุหลักจากการปรับเปลี่ยนสมมติฐานหลายประการ ได้แก่ 1) การปรับลดสมมติฐานอัตราการเคลม เนื่องจากการเคลมจริงต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้ จากประสิทธิภาพการบริหารจัดการสินไหมที่ดีขึ้นและการปรับผลิตภัณฑ์ 2) การปรับลดสมมติฐานผลตอบแทนจากการลงทุน (ROI) ลงมาอยู่ที่ 3% จาก 3.65% เพื่อสะท้อนผลกระทบของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร และ 3) การปรับลดอัตราคิดลดลงมาอยู่ที่ 7.7% จาก 8.4% เพื่อให้สอดคล้องกับอัตราตลาด ดังนั้น เราคาดว่าจะเห็นการทยอยรับรู้ CSM ในระดับที่สูงขึ้นในระยะถัดไป

📌ตั้งเป้าเบี้ยประกันภัยรับปีแรก (FYP) เติบโตระดับเลขหลักเดียวสูง BLA ตั้งเป้า FYP เติบโตระดับหลักเดียวสูงในปี 2569 (เทียบกับ +15% ในปี 2568) โดยการเติบโตที่ชะลอลง YoY คาดว่าเป็นผลจากการไม่มีแรงเร่งของอุปสงค์เช่นที่เกิดขึ้นก่อนมาตรการร่วมจ่ายในไตรมาส 1/2568 และไม่มีรายการขายผลิตภัณฑ์เชิงกลยุทธ์แบบครั้งเดียวผ่านช่องทางธนาคาร (bancassurance) ในไตรมาส 3/2568 นอกจากนี้ BLA ยังเน้นว่าการเติบโตจะมีสัดส่วนที่มาจากช่องทางตัวแทนซึ่งมีอัตรากำไรสูงเพิ่มขึ้น ซึ่งจะช่วยให้อัตรากำไร CSM (CSM ของธุรกิจใหม่ต่อ FYP) และอัตรากำไร VONB ปรับตัวดีขึ้น

📌อัตรากำไร CSM และ VONB มีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น นอกจากโครงสร้างผลิตภัณฑ์ที่เปลี่ยนไปสู่การมีสัดส่วนยอดขายจากช่องทางตัวแทนมากขึ้น โดยอัตรากำไร CSM และ VONB ในช่วงปี 2565–2568 เผชิญแรงกดดันหลักจากแนวโน้ม ROI ที่ลดลง ท่ามกลางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับตัวลดลง เนื่องจากเราคาดว่าอัตราตอบแทนพันธบัตรจะมีเสถียรภาพมากขึ้น เราจึงคาดว่าอัตรากำไร CSM และ VONB จะปรับตัวดีขึ้น ซึ่งจะช่วยสนับสนุนความสามารถในการทำกำไรของ BLA ให้แข็งแกร่งขึ้น

📌ปรับประมาณการกำไร เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรปกติในปี 2569/2570 ขึ้น 5%/5% เพื่อสะท้อน FYP ที่สูงกว่าที่เราคาด หลังจากการเติบโตในปี 2568 แข็งแกร่งกว่าประมาณการของเรา รวมถึงการปรับเพิ่มประมาณการยอดคงเหลือ CSM อีก 11%/12% จากการเปลี่ยนแปลงสมมติฐานเชิงบวก อย่างไรก็ตาม ผลกระทบเชิงบวกดังกล่าวถูกหักลบบางส่วนจากการปรับสมมติฐานภาษีของเรา โดยเราปรับเป็นค่าใช้จ่ายภาษีจำนวน 1.3 พันลบ./1.3 พันลบ. แทนสมมติฐานเดิมที่เป็นประโยชน์ทางภาษีจำนวน 228 ลบ./228 ลบ.

มุมมอง KS

🎯คำแนะนำ “ถือ” TP 22.10 บาท เราปรับเพิ่มสมมติฐานค่า Price-to-Embedded Value (P/EV) เป็น 0.5 เท่า จาก 0.4 เท่า เพื่อสะท้อนการปรับตัวดีขึ้นของความสามารถในการทำกำไรของธุรกิจประกันที่แข็งแกร่งกว่าที่เราคาดไว้ อย่างไรก็ตาม ที่ราคาตลาดปัจจุบัน เรามองว่า upside จำกัด เนื่องจากความสามารถในการทำกำไรที่ดีขึ้นดังกล่าวได้สะท้อนอยู่ในราคาหุ้นไปมากแล้ว