KS : มองกลุ่มแบงก์ ช่วงเวลาทำกำไรง่าย ได้ผ่านพ้นไปแล้ว

วิเคราะห์โดย KS Research Strategy

19 ก.พ. 2569

📍ไม่มีแรงหนุนจาก FVTPL

✅แรงหนุนกำไรจากการลงทุนที่เห็นในปี 2568 อาจจะไม่เกิดซ้ำในปี 2569 กำไรจาก FVTPL และกำไรจากการขายเงินลงทุน ซึ่งคิดเป็น 25-31% ของกำไรรายไตรมาสในปี 2568 เทียบกับ 8-20% ในช่วงปี 2565-67 ได้รับแรงสนับสนุนหลักจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับลดลง อย่างไรก็ตาม อัตราผลตอบแทนพันธบัตรไทยได้เริ่มกลับทิศตั้งแต่ 4Q68 และมีโอกาสจำกัดที่ธปท. จะปรับลดดอกเบี้ยเพิ่มเติม ทำให้โอกาสเกิดกำไรจากการลงทุนในปี 2569 มีจำกัด ส่งผลให้ธนาคารที่พึ่งพารายได้จาก FVTPL ในสัดส่วนสูงมีความเสี่ยงกำไรปรับลดลงมากกว่า และแนวโน้มความแตกต่างของกำไรในกลุ่มมีแนวโน้มขยายตัวมากขึ้น

📍แนวโน้มกำไรปี 2569 อ่อนแอ

✅เราคาดว่ากำไรของกลุ่มจะลดลง 4% YoY ในปี 2569 แม้สินเชื่อจะกลับมาเติบโตราว 2% โดยกำไรจะถูกกดดันจาก 1) NIM ที่ลดลง 12bps จากการปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติมและการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างสินเชื่อไปยังผลิตภัณฑ์ที่ให้ผลตอบแทนต่ำกว่า 2) non-NII ที่ลดลง 7-8% จากกำไร FVTPL ที่ลดลง และ 3) อัตราส่วนค่าใช้จ่ายต่อรายได้ที่ปรับเพิ่มขึ้นเล็กน้อยท่ามกลางรายได้จากการดำเนินงานที่อ่อนตัว การเติบโตของกำไรหลักยังอยู่ในระดับจำกัด ขณะที่ ROE ของกลุ่มมีแนวโน้มทรงตัวที่ประมาณ 8.5% ต่ำกว่าระดับสูงสุดในปี 2568 ทำให้โมเมนตัมกำไรยังคงอ่อนตัว

📍CIR เพิ่มขึ้น โดย credit cost เป็นปัจจัยพยุงเพียงด้านเดียว

✅ด้วยการเติบโตของรายได้ที่ถูกจำกัดจาก NIM ที่อ่อนตัวและกำไรจากการลงทุนที่ลดลง การปรับปรุงประสิทธิภาพด้านต้นทุนมีแนวโน้มไม่เพียงพอที่จะชดเชยแรงกดดันต่อส่วนต่างกำไร ส่งผลให้อัตราส่วนค่าใช้จ่ายต่อรายได้ของกลุ่มปรับเพิ่มขึ้นเล็กน้อยเป็น 44.7% ในปี 2569 ในสภาพแวดล้อมดังกล่าว การปรับลดของ credit cost จะเป็นปัจจัยหลักในการพยุงกำไร แม้อัตรา NPL อาจปรับเพิ่มขึ้นจากการสิ้นสุดมาตรการช่วยเหลือลูกหนี้ แต่เราคาดว่า management overlay ที่ตั้งไว้ในปี 2568 (คิดเป็น 2-3% ของสินเชื่อรวม) จะทยอยผ่อนคลาย ส่งผลให้ credit cost ลดลงเล็กน้อยจาก 1.52% ในปี 2568 ธนาคารที่มี overlay ในสัดส่วนสูงจะมีความยืดหยุ่นมากกว่าในการจำกัด downside ของกำไร

📍สินเชื่อกลับมาเติบโตเล็กน้อย แต่เงินปันผลยังอยู่ในระดับสูง

✅เราคาดว่าสินเชื่อจะกลับมาเติบโตในปี 2569 ในระดับ 0-3% จากโครงการค้ำประกันสินเชื่อ SME ของธปท. และการปล่อยสินเชื่อภาคธุรกิจแบบคัดเลือก อย่างไรก็ตาม การเติบโตยังคงอยู่ภายใต้กรอบวินัยและไม่ใช้เงินกองทุนมาก ที่สำคัญ กลุ่มธนาคารยังมีเงินกองทุนในระดับแข็งแกร่ง (CET1 ประมาณ 14-20% เทียบกับขั้นต่ำของธปท. ที่ 8.5%) และมีเงินกองทุนส่วนเกินเกือบ 1.4 ล้านล้านบาท ทำให้สามารถรักษาอัตราการจ่ายเงินปันผลในระดับสูงได้ แม้สินเชื่อจะกลับมาเติบโต เราคาดว่าอัตราผลตอบแทนเงินปันผลจะยังอยู่ในระดับน่าสนใจ และมีความจำเป็นจำกัดในการปรับลด payout ratio โดยเงินปันผลจะเป็นปัจจัยบวกหลักของกลุ่มในปี 2569

📍ยากที่จะ Outperform ตลาดอีกครั้ง

✅จาก ROE ที่มีแนวโน้มลดลงในปี 2569 และการเติบโตของกำไรที่กลับมาติดลบ เราปรับลดมุมมองกลุ่มเป็น Negative และมองว่ามีโอกาสจำกัดในการ rerating เพิ่มเติม หลังจากกลุ่ม outperform อย่างโดดเด่นในปี 2567-68 จากความประหลาดใจเชิงบวกด้านเงินปันผล การทำ share buyback และกำไร FVTPL เราเชื่อว่ากลุ่มจะทำผลงานในลักษณะดังกล่าวซ้ำได้ยากในปี 2569 โดย valuation ได้ปรับขึ้นจาก PBV 0.57 เท่า (-1SD) เป็น 0.7 เท่า (+2SD) ขณะที่กำไรมีแนวโน้มลดลงและปัจจัยกระตุ้นมีจำกัด ความมั่นคงของเงินปันผลได้รับการสะท้อนไปในราคาแล้ว โอกาสเกิดความประหลาดใจจาก share buyback มีจำกัด และแรงหนุนจาก FVTPL ได้หมดไปแล้ว